（报告出品方/作者：东北证券，刘军、张晗）1. 优质研究所资产注入，2020 年迎来利润拐点1.1. 轴研所&三磨所先后注入，打造国机集团精工产业平台国机精工业务主体分别源自洛阳轴承研究所（简称轴研所，1958 年成立）、郑州磨 料磨具磨削研究所（简称三磨所，1958 年成立）以及中国机械工业国际合作有限公 司（简称中机合作，1981 年成立）。
轴研所及三磨所两个国家级科研院所先后注入。公司 2005 年 5 月在深交所上市， 证券简称为“轴研科技”，上市公司主体仅包含轴研所部分业务；2008 年轴研所改 制后，包括军品及轴承检测在内的轴研所全部业务注入上市公司；2017 年，三磨所 及中机合作注入上市公司，业务范围扩展至超硬材料磨具磨料领域；2020 年 12 月， 证券简称变更为“国机精工”。截至 2020 年年报，公司控股股东及实际控制人为国 机集团，持有公司 50.05%的股份。
轴承及磨料磨具为主要利润来源。公司轴承业务贡献了 26%的营收和 39%的毛利， 毛利率为35.72%；磨料磨具业务贡献了27%的营收和43%的毛利，毛利率为37.63%； 贸易及工程承包业务毛利率较低，仅为 6.00%。c业务方面，运营主体为子公司轴研所，主要利润来源于特种轴承，以航天轴承 为代表，服务于我国国防军工行业，近几年，随着国防军工事业的发展，公司特种 轴承业务增长明显。此外还有精密机床轴承、机床用电主轴、重型机械用大型（特 大型）轴承（如盾构机轴承及附件、风力发电机偏航和变桨轴承）等产品；联营企 业中浙高铁的轨道交通轴承业务处于培育期，产品尚处研发阶段。磨料磨具业务方面，运营主体为子公司三磨所，是中国超硬材料行业的开创者、引 领者、推动者。公司产品半导体封装切割砂轮和划片刀向华天科技、长电科技等半 导体封测企业供货，逐步实现进口替代；V-CBN 磨曲轴/凸轮轴砂轮、磨多晶硅和单 晶硅砂轮、磨 LED 砂轮、CNC 工具磨床配砂轮、锻造六面顶压机等面向汽车、芯 片、LED、光伏、培育钻石设备等行业。
三磨所控股子公司新亚公司的金刚石复合片及锥齿等产品主要应用于石油、天然气 地质钻探，是中国重要的高端复合超硬材料供应商。 贸易及工程服务方面，运营主体为中机合作，是我国具有较大影响力的磨料磨具进 出口公司，享有较高声誉。1.2. 营收稳健增长，2020 年迎来利润拐点2020 年公司迎来利润拐点。2015 年以来，公司营收稳健增长（2017 年资产重组前 两年数据已追溯调整），2015-2020 年营业收入 CAGR 为 15.37%，2021Q1 营收 6.89 亿元（yoy95.08%）。利润方面，2020 年公司核心业务取得较好发展，轴承业务以及磨料磨具业务均有明 显增长，半导体和电子行业相关订单增加，砂轮及切削刀具用复合超硬材料大幅增 长，带动整体业绩上升。另一方面，由于子公司阜阳轴研进入破产清算阶段等原因， 公司自 2015 年起每年均大量计提资产减值损失，计提金额占归母净利润的比重在 2020 年有所减少。随着阜阳轴研公开挂牌转让，公司有望减轻历史包袱，叠加核心 业务面临好的发展契机，2020 年归母净利润拐点有望持续。2021Q3 业绩预告显示归母净利润大幅增长。据公司 2021 年前三季度业绩预告，预 计 2021Q1-3 归属上市公司股东的净利润为 1.66-1.86 亿元（yoy202%-238%）；单 Q3 来看，预计归母净利润 0.4-0.6 亿元（yoy26%-88%）,我们认为这体现了公司利润拐 点的持续性。
净利率开始回升。公司净利率由 2019 年的 2.63%逐步提升到 2020 年的 3.67%和 2021Q1 的 6.53%，回升明显，我们认为主要在于半导体、军工等下游市场需求扩张， 以及公司计提减值的影响逐步减弱。分产品来看，超硬材料及制品始终保持着较高 的毛利率，稳定在 50%左右，贸易类业务毛利率较低，且近年来毛利率逐年走低， 由于其在公司整体营收中占比较高，影响整体毛利率表现。2021-2023 年现金分红比例不低于当年可分配利润的 40%。公司于 2021 年 4 月 27 日发布《未来三年(2021-2023 年)股东回报规划》，2021-2023 年，每年以现金方式分 配的利润应不低于当年实现的可分配利润的40%，保持公司利润分配政策的连续性、 稳定性和科学性，增强公司现金分红的透明度。2. 公司半导体晶圆划片刀及研磨砂轮进口替代空间广阔公司半导体业务依托三磨所超硬材料传统优势业务开展，积淀深厚。子公司三磨所 由科研院所转制而来，深耕超硬材料行业 60 余年，在半导体封测材料领域，公司从 划片刀和减薄砂轮（均为超硬材料的细分品类）做起，拓展到 UV 膜、陶瓷吸盘等 周边产品。整体市场空间来看，半导体封测材料达上百亿，其中划片刀+减薄砂轮就 在 25 亿左右，而三磨所 2020 年营收仅 4.82 亿元（包含六面顶压机及其他超硬材 料），进口替代空间广阔。受益于旺盛的需求和国产替代浪潮，国内半导体封测企业开启新一轮扩产周期，需 求向晶圆加工产品（划片刀、研磨砂轮等）传导，但该类产品主要由国外企业占据， 日本 DISCO 占据 85%市场，与美国 K&S 及韩国厂商共同掌控高端划片刀，国产替 代空间广阔。公司划片刀实现从 0 到 1 品类突破，成为主流封测厂供应商，我们认 为得益于公司强大的技术积累和国产替代浪潮，公司产品有望进入 1~N 订单放量及 品类扩充期。2.1. 半导体企业开启新一轮扩产周期集成电路行业作为全球信息产业的基础，在产业资本的驱动下，已逐渐成为衡量一 个国家或地区综合竞争力的重要标志。中国大陆正在承接第三次大规模半导体产业转移。2019 年，全球半导体销售额约为 4,090 亿美元，其中中国达到 1,441 亿美元，占比达到 35.2%，为全球最大半导体市 场。随着半导体制造技术和成本的变化，半导体产业正在经历第三次产能转移，行 业需求中心和产能中心逐步向中国大陆转移。2020 年我国集成电路产业销售额 8848 亿元，增速为全球增速的 2.6 倍。2020 年受 疫情影响全球经济出现了衰退。国际货币基金组织估计，2020 年全球 GDP 增长率 按购买力平价（PPP）计算约下降了 4.4％，但全球半导体市场在居家办公学习、远 程会议等需求驱动下，逆势增长。根据 WSTS 统计，2020 年全球半导体市场销售额 4390 亿美元，同比增长了 6.5%。中国集成电路产业继续保持快速增长态势，据中国半导体行业协会统计，2020 年中 国集成电路产业销售额为 8848 亿元（yoy17%）,其中设计业销售额为 3778.4 亿元 （yoy23.3%）,制造业销售额为 2560.1 亿元（yoy19.1%），封装测试业销售额 2509.5 亿元（yoy6.8%）。
半导体产业处于景气周期，产能紧张的矛盾依然突出。国内 5G、新能源汽车等新基建市场将会进一步提升渗透 。